本文來自微信公眾號：海豚投研（ID：haituntouyan），作者：海豚君，題圖來自：視覺中國

(資料圖片)

自2023年初ChatGPT橫空出世以來，在科技界，人工智能（AI）無疑是最大的熱點(diǎn)，各大科技企業(yè)扎堆涌入。而資本市場內(nèi)，無論美股或A股，和AI相關(guān)的公司股價(jià)也普遍是“雞犬升天”，年內(nèi)股價(jià)翻倍的比比皆是。

然而無論是以ChatGPT為代表，能理解并輸出自然語言的大模型（LLM），還是能畫圖、寫詩、乃至做視頻的Generative AI，都仍在落地初期。雖然直覺上，AI應(yīng)用大概率會給我們的生活和工作帶來顯著的變化。但實(shí)際AI的功能體驗(yàn)如何，從投資的角度，AI又能否給企業(yè)帶來顯著的業(yè)績增長？

為了回答上述問題，本文將以和OpenAI深度綁定，AI應(yīng)用落地最快的微軟為例，嘗試演繹判斷AI在哪些方向，又能帶來多大規(guī)模的業(yè)績增長。結(jié)論如下：

1. AI功能目前的體驗(yàn)：海豚君認(rèn)為這輪AI浪潮的核心點(diǎn)是圍繞“語言”而非“智能”的。目前推出的AI功能的核心差異是能理解人類自然語言“寬泛”的命令，而非真具備推理、分析、預(yù)測此類狹義的“智慧”。

但“寬泛的”語言命令，也導(dǎo)致了結(jié)果的“寬泛”。因此，目前人工智能更適用于圍繞語言的非精確任務(wù)。但在嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓ぷ魅蝿?wù)上，大概率不會有“亮眼的表現(xiàn)”。總體上，AI功能整體上目前只是“錦上添花”而并非真正的革新。

2. AI業(yè)績的落地，應(yīng)當(dāng)是先供給端，后消費(fèi)端。短期內(nèi)，面向用戶的AI功能大概率無法產(chǎn)生可觀的收入。原因包括：

①當(dāng)前AI的體驗(yàn)并不完善，用戶付費(fèi)意愿不會高；

②搜索、社交、電商等平臺服務(wù)本就是對用戶免費(fèi)，向商家收費(fèi)，AI時(shí)代大概率也仍會如此；

③目前各主流玩家都在推出AI功能，若沒有玩家能提供真正差異化的AI功能，難以憑借同質(zhì)功能定價(jià)或改變現(xiàn)有競爭格局。

3. “賣鏟人”才是真正的受益者。雖然中短期內(nèi)直接向用戶變現(xiàn)的空間不大，但出于長期的可能性，和“競爭對手有我也必須有”的需求，企業(yè)在AI功能上的投入則很可能長期存在。而除了CPU、服務(wù)器等確定性最高的硬件供應(yīng)商外，云計(jì)算供應(yīng)商同樣是能直接受益AI投入周期的。相比微軟自身提供的AI功能，輔助訓(xùn)練和部署AI功能的Azure云才是價(jià)值所在。

4. AI真正革命前，潛在業(yè)績增量并不驚人。據(jù)海豚君的測算，基于AI中期內(nèi)尚不能真正獲得“智能”的假設(shè)，我們測算出AI訓(xùn)練給云計(jì)算平臺能帶來的潛在總收入規(guī)模約數(shù)十億美元。而維持AI功能的運(yùn)營給云計(jì)算提供商帶來的年收入規(guī)模約在數(shù)百億美元。

再考慮單個(gè)公司能獲取的市占率，相比微軟年化超2000億美金的收入，收入增量的比重仍是相當(dāng)有限的。

因此，在AI真能革新世界或者至少顯著改變行業(yè)格局前，并不能顯著影響巨頭公司的業(yè)績，但由于其業(yè)績目前無法證實(shí)，但也無法證偽，股價(jià)也在美好想象的甜蜜階段。

以下是詳細(xì)分析。

一、這次AI浪潮是真革命嗎？

在從“投資人”的角度看待本次AI浪潮會產(chǎn)生哪些投資機(jī)會，對相關(guān)公司的業(yè)績有何影響之前。海豚君認(rèn)為，先從一個(gè)“使用者”的角度，來看待目前AI實(shí)際能起到何種程度的效果，能讓我們更好地理解這輪AI浪潮會走多久和多遠(yuǎn)。

微軟憑借和OpenAI的深度綁定，在業(yè)內(nèi)最先推出了多種包含了AI功能的產(chǎn)品和服務(wù)，全面涵蓋了旗下搜索、辦公、和企業(yè)管理等多項(xiàng)業(yè)務(wù)。我們就從簡要介紹這些新功能/產(chǎn)品入手，展開本文的討論。

1. New Bing 搜索

由于問答是語言大模型最天然的應(yīng)用形式，搜索引擎Bing在微軟各產(chǎn)品中最先接入了AI模型（被稱為New Bing）。由下圖可見，相比傳統(tǒng)的搜索模型，AI+搜索的核心優(yōu)勢在于：

① 大模型能理解自然語言，并非單純地關(guān)鍵字匹配，更精準(zhǔn)地理解用戶需求；

② AI會主動(dòng)篩選總結(jié)答案，并能輸出文字、表格、圖片多種形式，一定程度上提高效率；

③ 接入搜索引擎后，彌補(bǔ)了大模型不能獲取實(shí)時(shí)信息的缺點(diǎn)。

另外，除了在New Bing網(wǎng)頁上，微軟在Edge的側(cè)邊欄也內(nèi)嵌了AI插件，用戶能隨時(shí)調(diào)出AI+搜索等功能，無需先打開搜索網(wǎng)頁，當(dāng)用戶使用AI+搜索的頻次提升時(shí)，會有所削弱搜索網(wǎng)站的入口地位。

不過類似硬幣的一體兩面，AI+搜索當(dāng)前的缺陷也非常明顯：

① AI+搜索返回結(jié)果的準(zhǔn)確度和可信性依舊不高，即使聯(lián)網(wǎng)后捏造信息的情況依舊普遍；

② AI會“主觀”對答案進(jìn)行總結(jié)和篩選，也導(dǎo)致了答案未必客觀或完整。

結(jié)合海豚君自身使用體驗(yàn)，AI+搜索（大語言模型）目前在準(zhǔn)確度要求不高的情況下有更多的使用場景（但絕對頻次也不會很高），而在工作等要求嚴(yán)謹(jǐn)?shù)那榫跋拢捎贏I較大的不確定性，對傳統(tǒng)人工搜索替代率比較低。

2. Office Copilot

除了搜索引擎外，辦公軟件同樣是引入AI功能的主流方向，微軟也推出了Office Copilot功能，將GPT-4.0的嵌入了Word、Excel、PowerPoint等各類辦公軟件，利用AI進(jìn)一步提升辦公自動(dòng)化的能力。根據(jù)微軟的演示，Copilot的主要功能包括：

1）Word：AI寫作和潤色。根據(jù)用戶的提示詞，自動(dòng)生成文本、進(jìn)行改寫、總結(jié)摘要、美化排版等；

2）Excel：基于自然語言命令，自動(dòng)數(shù)據(jù)處理和分析。能根據(jù)用戶命令，自動(dòng)化處理數(shù)據(jù)，并輸出表格、圖表或文字結(jié)論等結(jié)果。在一定程度上減少用戶繁復(fù)處理數(shù)據(jù)、繪圖繪表、和編制函數(shù)的時(shí)間和門檻。

3）PowerPoint：自動(dòng)生成或優(yōu)化演示文稿。可根據(jù)提供的Word等已有文稿，按要求自動(dòng)生成PPT初稿。或者對已有PPT文稿進(jìn)行頁數(shù)增減、格式優(yōu)化、生成備注或制作動(dòng)畫等。

4）Teams：總結(jié)要點(diǎn)、執(zhí)行建議。Teams是Office pack中的團(tuán)隊(duì)協(xié)同辦公軟件，加入AI功能后，可自動(dòng)總結(jié)團(tuán)體成員的發(fā)言要點(diǎn)（包括語言轉(zhuǎn)文字）。并能生成會議紀(jì)要，智能生成“待解決問題列表”和任務(wù)模板等。

5）Business Chat：除了在Office產(chǎn)品內(nèi)嵌入AI功能外，微軟也新發(fā)布了一款據(jù)稱能成為用戶的“私人助手”的軟件——Business Chat。類似于Office Copilot，Business Chat也能夠進(jìn)行要點(diǎn)總結(jié)，草擬工作流程，自動(dòng)生成郵件答復(fù)、工作模板等功能。不同之處則是，Business Chat能跨軟件靈活調(diào)用和匯總橫跨文檔、演示文稿、電子郵件、聯(lián)系人等各類應(yīng)用程序的信息，提供全局性的輔助，有可能成為企業(yè)辦公的新入口。

3. 萬物皆可Copilot

而在上述C端用戶會經(jīng)常使用的功能外，微軟在旗下的多款B端應(yīng)用內(nèi)也引入了Copilot功能，舉例來看例如：

1）面向程序開發(fā)者的Github Copilot，能根據(jù)自然語言的指令編寫簡單的程序或?qū)σ延谐绦蜻M(jìn)行測試、優(yōu)化；

2）面向企業(yè)流程的Dynamics Copilot，利用AI功能在銷售、客服（CRM）和運(yùn)維、供應(yīng)鏈（ERP）等管理軟件中，自動(dòng)完成數(shù)據(jù)錄入、流程操作、郵件編寫、設(shè)計(jì)方案等功能。

實(shí)際除了上述舉例外，微軟在生產(chǎn)力板塊內(nèi)（P&BP）的其他軟件內(nèi)也普遍都應(yīng)用了AI，海豚君就不一一描述。概括來看，現(xiàn)階段AI在生產(chǎn)力軟件中的作用，主要集中在兩方面：一是減少用戶在簡單重復(fù)工作上的耗費(fèi)，二是提供文案、方案、代碼上初步的建議。

4. “語言”而非“智能”革命，AI暫只是錦上添花

而上述Copilot的AI功能相比原有的PPT模板、Excel自動(dòng)填充、推薦圖表等功能，最顯著的優(yōu)勢在于，嵌入AI后能直接理解自然語言給出的指令，并有了一定的文本創(chuàng)作能力。但優(yōu)勢、劣勢一體兩面，由于輸入的命令是“寬泛且概括”的自然語言，輸出的答案自然也較難精確且統(tǒng)一。

雖然Office Copilot仍處在小范圍測試階段，海豚君未能實(shí)際體驗(yàn)。但可以推測，在辦公場景下AI功能目前仍只是現(xiàn)有功能的“錦上添花”，尚沒有顯著提升工作效率、或者勝任合格的助手這樣質(zhì)變的能力。

或者更“武斷”地說，目前所謂的AI革命，實(shí)際是語言的革命，實(shí)際的革新點(diǎn)是從只能理解機(jī)器語言，到能理解人類的自然語言，而非機(jī)器具備了推理、分析、預(yù)測這種狹義的“智能”。

二、AI的賺錢機(jī)會在哪？

通過上文對已推出的AI功能的介紹，海豚君的結(jié)論是，從“使用者”的角度，AI在生產(chǎn)力方面尚不能帶來顯著的效率提升和增量價(jià)值。但作為“投資人”的身份，實(shí)際應(yīng)用尚在落地初期，并不意味著AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)沒有真實(shí)的投資機(jī)會。

因此，我們下一個(gè)需要探討的問題即AI到底有望為相關(guān)企業(yè)（本文主要以微軟為例）帶來哪些增長收入？來源哪里？規(guī)模多少？

對上述問題，海豚君的判斷是：現(xiàn)階段大多數(shù)AI應(yīng)用尚無法大范圍或定價(jià)較高地向使用者收費(fèi)。但海豚君也相信AI具備革新數(shù)字產(chǎn)業(yè)乃至全社會的潛力，行業(yè)龍頭和細(xì)分賽道的創(chuàng)業(yè)公司對AI功能的研發(fā)和投入大概率會持續(xù)相當(dāng)長的時(shí)間。而這跨越數(shù)年的投入過程，意味著賣生產(chǎn)AI工具的企業(yè)，例如GPU制造商、云計(jì)算提供商等，才是現(xiàn)階段最受益的公司。

一句話概括，AI浪潮釋放業(yè)績的節(jié)奏也會是先供給端后用戶端，先上游后下游。

1. AI要重塑C端格局，絕非一日之功

我們先來分析AI應(yīng)用直接面向使用者收費(fèi)并從中盈利，或者說改變C端產(chǎn)品競爭格局的可能性并不高。

首先，從一個(gè)產(chǎn)品最根本的使用價(jià)值來看，我們的結(jié)論是目前大多數(shù)AI應(yīng)用，相比原有的手動(dòng)操作大概率沒有顯著的體驗(yàn)改善。個(gè)人用戶在最初“嘗鮮”過后，很少會為并不成熟的產(chǎn)品或功能付費(fèi)。

其次，大多數(shù)情況下，無論是搜索網(wǎng)站、購物平臺、或社交、娛樂平臺，都并非C端用戶直接付費(fèi)，而都是賣家企業(yè)或廣告主間接付費(fèi)的模式。即便后續(xù)功能成熟后，面向個(gè)人用戶的AI功能，很大一部分仍可能是免費(fèi)提供的。

并且服務(wù)提供商間的相互競爭，同樣意味著AI未必能顯著改變目前的市場格局，無論海外的FAMG，還是國內(nèi)的BAT，都陸續(xù)推出了自家的AI或者語言大模型。且仍以搜索引擎為例，雖然Bing憑借ChatGPT的先發(fā)優(yōu)勢，最早發(fā)布了AI助手，但Google和百度后續(xù)也很迅速地跟進(jìn)了自家的AI功能。

實(shí)際上，對于海豚君“匯總主要股指漲幅”的指令，Google旗下的Bard和百度的文心一言比Bing有更好的格式，和更全面的答案，大有后來追上之勢（但遺憾的是三個(gè)AI助手的答案都不正確）。

由于AI功能目前本就不完善，而各互聯(lián)網(wǎng)巨頭也沒有在AI功能體驗(yàn)上拉開顯著差距，自然也不可能靠AI顯著改變當(dāng)前搜索、電商、或是娛樂平臺的競爭格局。

且根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，雖然Bing的市占率在接入GPT-4后從趨勢上有所增長，但由下圖清晰可見，截至2023年5月Bing的總市占率仍是不足5%的“nobody”，在極低的基數(shù)下，即便Bing的市占有所提升，實(shí)際對整個(gè)行業(yè)而言仍是無足輕重的。

若悲觀一些地演繹，在競爭充分、供給過剩的行業(yè)內(nèi)，中短期內(nèi)AI功能會成為“所有人有等于所有人沒有”的“累贅”。難以帶來額外的收入或流量，但運(yùn)行AI功能的額外費(fèi)用卻無法避免。

2. “賣鏟人”才是目前AI浪潮的最大贏家

然而“彼之砒霜可能是我之蜜糖”， C端平臺為了維護(hù)AI功能所必需的支出，也就意味著“賣鏟人”可觀的收入。因此邏輯上，上游的GPU、服務(wù)器、乃至內(nèi)存等各類硬件，是本次AI浪潮中最先也最確定會收益的，中美股市中的相關(guān)股票標(biāo)的漲幅也已反映了上述邏輯。

但除了硬件，云計(jì)算服務(wù)商也同樣是研發(fā)和維護(hù)AI功能不可或缺的上游。微軟或許暫時(shí)不能從New Bing或Office Copilot等功能中獲得可觀的盈利，支持AI功能實(shí)現(xiàn)的Azure等云服務(wù)才是真正的價(jià)值所在。

1）微軟掘金也賣鏟

據(jù)OpeanAI CEO的敘述，各代GPT模型的研發(fā)和運(yùn)行大部分都是基于Azure云平臺實(shí)現(xiàn)的。實(shí)際上在早先舉行的微軟Build大會上，微軟就公布了數(shù)款輔助部署或開發(fā)AI功能的云服務(wù)產(chǎn)品，包括：

① Azure OpenAI Service允許用戶直接使用已部署的OpenAI接口，并結(jié)合用戶自有數(shù)據(jù)調(diào)教出專用的AI助手；

② Azure AI Studio幫助開發(fā)者創(chuàng)建、訓(xùn)練、部署自己的AI大模型。

微軟在自己掘金AI時(shí)，同樣也做著“賣鏟人”的角色。

那么下一個(gè)問題，靠“賣鏟”給其他AI開發(fā)者、或服務(wù)提供商有望給微軟帶來多少體量的新增收入？我們也分AI的訓(xùn)練成本和后續(xù)維護(hù)AI的運(yùn)營成本來看。

2）AI訓(xùn)練市場規(guī)模不超過數(shù)十億美元？

先看訓(xùn)練成本，海豚君在先前Google的文章中已提及，OpenAI當(dāng)初訓(xùn)練GPT-3模型（1750億參數(shù)）的單次成本超過了4百萬美元。但據(jù)測算，基于如今更強(qiáng)的芯片算力，再訓(xùn)練一次GPT-3量級模型的成本已下降到140萬美元左右。不過更高級，參數(shù)更多的模型，如PaLM（5400億參數(shù)）的訓(xùn)練成本仍在千萬美元以上。而參數(shù)超萬億的GPT-4訓(xùn)練成本據(jù)媒體報(bào)道已超過1億美元。

雖然后續(xù)巨頭公司為了爭奪AI領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，可能會進(jìn)一步推高模型的規(guī)模和訓(xùn)練成本，但大概率也僅限于FAMG和BAT等少數(shù)巨頭，且巨頭們都自有算力資源，能對外貢獻(xiàn)的收入可能不多。因此，對微軟等云服務(wù)商而言，AI相關(guān)的增量收入應(yīng)當(dāng)主要來自直接使用或調(diào)整現(xiàn)有模型的中小企業(yè)。

作為估算，海豚君假設(shè)中小企業(yè)平均訓(xùn)練模型的單次成本在數(shù)百萬美元，中期內(nèi)訓(xùn)練中小模型的潛在需求量可能在數(shù)百到小幾千次這個(gè)量級。可以估算對云服務(wù)商，來自AI模型訓(xùn)練的潛在總收入規(guī)模應(yīng)當(dāng)為數(shù)十億美元。這種體量對年入百億的云計(jì)算巨頭而言，價(jià)值并不大。

3）AI運(yùn)營有年化千億美金的市場規(guī)模？

相比訓(xùn)練成本，AI功能的運(yùn)營維護(hù)市場規(guī)模更大。根據(jù)海豚君先前的測算，調(diào)用ChatGPT給出30~50字的回答的單次成本約1~2美分之間，考慮到后續(xù)算力提升，成本下降的空間，我們假設(shè)中期內(nèi)AI單次回復(fù)成本為1美分。

我們認(rèn)為AI功能使用的用戶范圍極廣（幾乎適配所有人），潛在的用戶滲透率很高。為了估算，我們基于中期內(nèi)AI功能全面鋪開（但也尚未實(shí)現(xiàn)強(qiáng)智能，真能改變世界）的假設(shè)，推測全球會有小數(shù)十億人是AI功能的活躍用戶，日均使用AI小幾次，可以算出一年的AI運(yùn)營成本在數(shù)百億到小千億美元之間。但其中大部分訪問會是巨頭體內(nèi)，云計(jì)算服務(wù)商潛在來自3P客戶的年AI運(yùn)營收入規(guī)模應(yīng)當(dāng)在小數(shù)百億美元的規(guī)模。

而對于微軟而言，數(shù)百億的潛在市場規(guī)模再粗略乘以1/3的市占率，但相比于智能云板塊目前年化近千億美金的收入規(guī)模，也算不上顯著的增量。

3. 其他潛在的盈利空間？

當(dāng)然除了最關(guān)鍵的云計(jì)算收入外，例如Office 365 Copilot功能后續(xù)完善后，也有望進(jìn)一步提升Office產(chǎn)品的客單價(jià)（由于用戶滲透率基本見頂，量增的空間就不大了），但即便在Office AI能達(dá)到100%的滲透率和提價(jià)20%的假設(shè)下，潛在的收入增量也不超過百億。

總的來看，雖然AI目前的表現(xiàn)并算不上智能，我們?nèi)詷酚^基于AI能完全鋪開的假設(shè)，測算出的營收增量空間，相比微軟2000億以上的年收入也不過是10%左右的增量。可見在AI真能革新世界或者至少顯著改變行業(yè)格局前，并不能顯著影響巨頭公司的業(yè)績，其股價(jià)的波動(dòng)仍是主要受情緒驅(qū)動(dòng)的。

本文來自微信公眾號：海豚投研（ID：haituntouyan），作者：海豚君

關(guān)鍵詞：